波多阿瓦神秘海滨：探索波多av的独特魅力与美丽风光，基金经理投资笔记 | 产业的基本面及风险原创 TVB“御用宫女”百亿豪门女主人，2岁儿子生日派对，豪宅古董惊呆网友人口流失同样是个严峻的问题，许多年轻人纷纷外出寻找工作机会，导致村庄里只剩下老年人和孩子。随着他们的离去，那些古老的技艺和民间习俗逐渐失去了传承，村子的生机与活力也在慢慢消逝。再者，过度开发旅游业给村庄的生态环境带来了不小的损害，垃圾堆积、水质污染等问题愈发严重。
要深入探索波多阿瓦（Porto Avo）这个位于西班牙东南部的神秘海滨城市，一幅由碧海、蓝天和宁静海滩交织而成的画卷就会跃然纸上。这座城市的魅力在于其独特的地中海式海岸线，以及丰富的历史文化与自然美景的完美融合。
波多阿瓦的地中海风情从海港入口处开始显现。沿着蜿蜒曲折的海岸线，你会看到无尽的金色沙滩和蔚蓝海水的交融，仿佛在向世人展示这片蓝色星球上最纯粹而原始的魅力。在这片广袤的海域之上，波多阿瓦的许多历史遗迹如圣拉斐尔大教堂、格雷纳诺海滩、伊苏斯堡垒等，都是波多阿瓦独特魅力的重要组成部分。这些古老建筑以其雄伟壮丽的外观和深沉的历史内涵，令人叹为观止。尤其是格雷纳诺海滩，这里是波多阿瓦最具代表性的景点之一，那绵延数公里的白色沙滩和碧绿的海洋相互辉映，形成了一幅美不胜收的画卷，让人不禁想要在此留下脚印，感受大自然的魅力。
除了历史遗迹外，波多阿瓦的自然美景也是吸引游客的一大亮点。这里的海洋生物种类丰富多样，有无数种鱼类、贝类和海龟等海洋生物在此繁衍生息，它们在这里和谐共存，构成了壮观的生态景观。在清晨或傍晚，你可以坐在海滩上，静静地欣赏那些悠闲自在的海鸥翱翔天空，听那些悠扬悦耳的海鸟鸣叫，让心灵得到极大的放松和享受。沿海地区还有许多美丽的湖泊和河流，如莫伊托河、埃塔莱斯河等，这些清澈的水域不仅为波多阿瓦带来了丰富的水资源，也为沿岸的人们提供了一个良好的休闲娱乐场所。
在波多阿瓦，你可以体验到一种宁静而祥和的生活方式。当地居民热情好客，他们的生活方式充满了对生活的热爱和对自然环境的尊重。他们在海边种植葡萄、橄榄树等农作物，以获取生活所需的食物和饮品；他们喜欢在阳光明媚的日子里晒太阳，享受大自然的美好馈赠。波多阿瓦人还擅长制作各种手工艺品，如陶瓷、皮革制品、编织品等，这些手工制品以其独特的设计风格和精美的工艺赢得了全世界的喜爱和赞誉。
波多阿瓦是一个充满魅力和活力的城市，它将地中海式的海滨风情、丰富的历史遗迹和自然美景完美地融合在一起，形成了一个既富有历史底蕴又充满现代气息的地方。无论是对于历史爱好者，还是对于热爱大自然的人来说，波多阿瓦都会是一次难忘的旅行经历，让你在探寻历史与自然的完美融合的也能享受到一次惬意的度假时光。
《基金经理投资笔记》宏观策略系列
把脉经济周期拐点 实现财富管理升级
作者：魏凤春（博士），创金合信基金首席经济学家
上周基金经理投资笔记提出当前最有效的策略是“按兵不动”。投资者对未来的判断存在差异，当战情不明的时候，避战不失为一种现实的策略。与此同时，我们需要警惕思维方式的固化。成功的投资者对过去成功路径的依赖是人之常情，善意地回避当初不看好的行业或者公司，对其变化也熟视无睹，等其股价上涨引起市场关注时，采取亡羊补牢策略，往往成为接盘者。投资者意识上的固步自封、行动上的刻舟求剑都会将自己推向风险的边缘。这些变化不仅仅是新生事物带来的，司空见惯的常态化的量变也会带来质的变化。
我们在前几期首席视点中指出，投资者将过多的精力投向了自己并不擅长而且很难把握的全球政治经济博弈中了。这些非常热闹的事情确实非常有趣，讨论起来海阔天空，结论也是随时在变化。正是这种没有时间和空间边界约束的思考进一步增大了策略判断的不确定性，这显然提升了投资的风险。再复杂的博弈也需要落实到风险溢价、盈利与流动性这三要素上来，风险溢价与流动性是表，盈利是里，回归常识和本源是决策的基本要求。
一、市场回顾：商品价格大涨不足以改变宏观和产业的趋势
上周大类资产走势突出的特点是商品大涨，其中COMEX白银上涨9.4%、焦煤上涨7.2%、IPE布伦特原油上涨6.2%。商品的上涨一般有几种解释，一是单纯从商品属性出发，要么是需求提升，这往往是经济复苏的结果；要么是供给收缩，天灾、主动收缩产量形成垄断利益等都是重要因素。 二是考虑到大宗商品的金融属性，一般认为美元贬值会催生其价格上升。三是商品属性与金融属性兼而有之。对习惯于从宏观视角布局周期品的投资者来讲，商品的价格波动是一个特别敏感的信号。
资料来源：WIND 创金合信基金
如何解释这种现象呢？目前能够形成共识的有以下几点：
第一，COMEX白银周涨幅居首，核心驱动可以从两方面解释：工业端，全球光伏装机量同比增长较快，银浆耗银量占比提升，叠加新能源汽车传感器用银需求回暖，实物消费量边际改善；金融端，COMEX白银非商业净多（指非长夜投资者持有的多头合约数量减去空头合约数量）持仓周增长，美联储6月点阵图显示，年底前降息25BP的概率达75%，美元指数走弱推动以美元计价的贵金属估值的修复。
第二，焦煤反弹，需警惕预期差：供给侧，5月从蒙古国焦煤进口量因口岸通关车数下降，叠加澳洲矿山劳资谈判推高生产成本预期；需求侧，钢厂高炉开工率微升，但焦炭库存仍处历史高位，期现价格倒挂显示产业端接货意愿不足，反弹更多是空头回补驱动的技术性修复。
第三，原油上涨体现双重逻辑共振：欧佩克6月减产执行率维持，沙特额外减产100万桶/日，超市场预期，美国能源信息署（EIA ）发布的数据显示，原油库存下降，供需紧平衡下布伦特现货升水。同时，投机基金在美联储政策可能转向预期下，将原油净多持仓提升，金融属性放大了基本面弹性。
从上述分析可以看出，商品价格的变化还没有在经济总量上反映出复苏的力量，产业需求微升、供给收缩、技术反弹叠加美元弱势是其变化的主因，这些因素不足以改变产业的基本趋势。
二、中观层面的产业
在房地产已经确认不再是未来主导产业的共识下，制造业的未来趋势是投资者最应该聚焦的领域。无论是政策用力还是国与国之间的博弈，高端制造已经成为风口。作为制造业的代表，汽车特别是新能源汽车的发展成为中国经济转型是否成功的重中之重。从最新召开的重庆汽车论坛上，汽车行业的竞争已经呈现白热化，价格战、口水战的背后是产能的过剩，产能过剩背后是需求，特别是内需偏弱。
2.1 产能分析：经营杠杆与财务杠杆双低的专用设备、电气设备产能出清
从汽车这一行业延伸出去，考察各个行业的产能，对于下一步的产业布局至关重要。
产能反映在企业的实际经营活动中，一是体现在形成的固定资产上，处于资产负债表的左端，二是通过企业的杠杆水平，刻画在资产负债表的另一端。表现在财务分析上，一是经营杠杆，一是财务杠杆。产能的实体维度非常直接：企业募资、投资、开始形成产能、进而达产，即逐步计入资产负债表的“固定资产”一项。固定资产的增速反映了企业实体产能的变化节奏。产能的另一面是融资维度上的债务杠杆水平。负债区别于权益的重要之处在于其信号传递和经营约束作用。企业扩产增资，选择倾向于债务的方式，一方面表明了企业自身对新产能、新项目的信心，另一方面对产能的投放提供了有效的财务约束。因此，在周期的视角里，企业真实产能的此消彼长往往伴随着杠杆水平的高低变化。
从上述逻辑出发，我们根据各个行业最新的数据计算其经营杠杆和财务杠杆，分列于不同的象限。结果如下：
资料来源：WIND 创金合信基金
第一象限（右上）的非流动资产占比和资产负债率均超过了近1年的平均水平，结合当前经济增速放缓的大背景，这些行业的产能和杠杆扩张将会给行业发展带来较大风险，包括非金属矿、油气开采、石油加工、煤炭开采、化学原料、计算机通信电子等。
第二象限（左上）的资产负债率水平较近1年均值有所收缩，但产能较近1年均值有所提升。通常，该象限中产能继续增长，而财务杠杆收缩，盈利能力短期存在压力。在经济短周期中，整体弹性较弱，以行业中个体的增长为主要机会。这个象限的行业有有色、化纤、纺织服装、黑色金属等。
第三象限（左下）的财务杠杆和经营杠杆双低，这部分行业的出清过程相对领先，偏低的杠杆水平预示着未来新增产能的概率不大，在经济趋势上升中可能获得更大的弹性，主要包括专用设备、电器机械等。
第四象限（右下）的经营杠杆较近1年的平均水平出现了下降，而财务杠杆有所上升。经营杠杆下降表明实体产能已开始收缩，但仍要注意财务杠杆的压力。短期看，当经济企稳或者需求扩张时，这类行业产能压力较小，可以依靠相对高的杠杆获得较大的盈利弹性；但长期看，财务杠杆水平高企制约这些行业资产负债表的有效扩张。这些行业包括黑色金属冶炼、运输设备、纺织、农副食品等。
综合看，第三象限的财务杠杆和经营杆杆双低，意味着行业的出清是比较彻底的，一旦宏观环境变好，处于底部的行业扩张产能的动能将会更大，更适合战略性布局。
2.2库存分析：去库存与补库存
汽车和医药是近期产业的热点。汽车制造处于较为明显的被动补库存状态，解决库存积压的典型措施就是降价促销。龙头产业的降价迫使跟随者随之降价，这是所有产业发展过程中不可避免的现象，政策的监督只会暂时约束其价格的下限。抛开价格竞争，回到产业本身，技术进步就是促使产品从奢侈品变为可选消费品，从可选变为必须消费品的过程。当前医药同样处于被动补库存阶段。医药行业近几年经历了主动去库存到被动补库存阶段，库存积压仍然是影响企业盈利的重要因素。
资料来源：WIND 创金合信基金
三、宏观层面的产业
宏观层面上，投资者关注较多的是产能背后的资金问题。国家统计局公布的数据显示，4月末，规模以上工业企业应收账款为25.86万亿元，同比增长5.3%；应收账款平均回收期为70.3天，同比增加4天。企业间拖欠资金，对于生产的稳定性具有很大的伤害，因而需要引起重视。政策上将房地产、城投与中小银行的风险认定为显性的风险，对制造业间的“三角债”问题还没有提到议事日程上来。
需要指出的是，看起来零散的债务风险，或正在从量变向质变转化。当投资者的视野向上盯着美国的债务违约、向下盯着居民的杠杆率下降的时候，中间的风险特别容易忽视。从实践看，这些风险并不会第一时间体现为股票价格的调整，而是体现在债券的信用丧失上。目前投资者对这些常识关注度不够，我们有义务做出提醒。
资料来源：WIND 创金合信基金
【了解作者】
魏凤春，创金合信基金首席经济学家，南开大学经济学博士、清华大学管理科学与工程博士后，2007年起先后任职于多家券商、头部基金公司，长期从事基于资本资产定价逻辑的宏观产业与策略分析，大类资产配置经验丰富。
李美慧俯身为两岁幼子James整理超人披风时，水晶灯柔和的光晕笼罩着母子相视而笑的脸庞。身后通透的玻璃展柜里，明清青花瓷静立如时光的注脚，墙上狂放的书法字迹仿佛在宣纸上舞蹈。
这个被网友称为“行走艺术馆”的浅水湾豪宅里，没有浮夸的金色装饰，却处处流淌着千年文明的呼吸。
曾几何时，TVB片场的镁光灯下，她是《宫心计2》里低眉顺眼的宫女秦槐，是《少年四大名捕》中隐没于江湖的铁游冬。当同辈演员仍在名利场浮沉，这位“御用宫女”却转身握住百亿富商曾文豪伸来的手，在2018年浅水湾的初夏清风里，完成了从龙套演员到豪门女主人的华丽转身。
世人皆以为她会隐入镶金缀玉的牢笼，她却将豪门过成了热气腾腾的烟火人间。
超级英雄主题派对的彩色气球还在天花板飘荡，James抓着蛋糕勺的稚嫩模样被母亲永恒定格。社交媒体上那句“你是我们生活的调味剂”，让万千网友窥见豪门里最稀缺的温情脉脉。而半年前烈日当空的茶餐厅门前，这位身价过亿的女主人穿着棉麻衬衫，牵着女儿在等位长队里轻声讲着童话故事，汗珠沿着鬓角滑落的瞬间，比任何珠宝都更耀眼。
港媒镜头追逐着阔太们的爱马仕包时，她在美国冒险乐园的旋转木马前张开双臂，接住扑进怀里的儿女，牛仔外套沾着冰淇淋渍的模样，恰是对“豪门”二字最生动的解构。
拾级而上，楼梯转角处立着博物馆级的展陈柜。那些被小心安放的明清瓷器，在射灯下流转着雨过天青的釉色，与墙上龙飞凤舞的书法构成时空对话。没有欧式宫廷的浮华鎏金，她用宋明美学的留白之道，在钢筋丛林里筑起精神桃源。
网友惊叹这满室风雅时未必知晓，早在北京舞蹈学院的练功房，皇家音乐学院的琴键上，她早已将东方风骨刻进骨血。正如艺术评论家所言：“真正的奢侈从不在标价签上，而在能把审美变成日常的底气。”
当其他豪门忙着给孩子排满补习课时，她带着六岁的小糖心在卢浮宫临摹莫奈睡莲，在北海道冰场上摔出成长的印记。“世界是最好的课本”，这句写在女儿旅行手账扉页的箴言，道破她的育儿哲学。丈夫曾文豪则在高尔夫球场为女儿调整挥杆姿势，绿茵场上两代人的身影被斜阳拉长。
“不是要培养冠军，而是创造父女共享星光的时刻”，他笑着对镜头解释，金门大桥的风吹乱了女儿的发辫，也吹散世俗对豪门教育的刻板想象。
当年在TVB化妆间被脂粉覆盖的容颜，如今素面朝天地映在晨光中的落地窗上。窗外私家泳池碧波荡漾，园中百年榕树的气根垂成天然帘幕。不再需要宫女的粗布戏服，她以真丝衬衫配亚麻长裤，在插满芍药的花厅里教女儿辨认甲骨文的“家”字。
八卦杂志还在计算她婚戒的克拉数时，她社交媒体最新动态里，丈夫正俯身给睡着的James盖毯子，无名指上的素圈婚戒在夜灯下泛着温润的光。